我國央行基準利率

由 網絡整理 分享時間：2024-01-29 12:28:27 加入收藏我要投稿點贊

金融專碩431考點積累--我國基準利率的選取、問題以及利率市場化的相關建議-知乎

基準利率：

指在整個利率體系中起核心作用并能制約其他利率的基本利率。

目前我國的市場基準利率并不明確，市場中普遍將

1、再貸款利率

（央行向金融機構發放再貸款采取的利率）；

2、再貼現利率

（金融機構將所持有的已貼現票據向央行辦理再貼現所采用的利率）；

3、上海銀行間同業拆借利率

（SHIBOR）

之一作為我國的基金利率，也有人將

DR007

（銀行間存款類金融機構以利率債為質押的7天期回購利率）認為是我國的基準利率，但一直未得到市場的重視。

我國利率市場化的重要目標是：建立以市場基準利率為核心的價格型貨幣政策調控機制。

而在構建價格型貨幣政策調控機制的過程中，有兩個重要的關鍵環節：

1.市場基準利率的選擇；

2.貨幣政策傳導機制的有效性。

目前的問題：

1.我國存在利率雙軌（官定利率與市場利率并行）；

2.寬貨幣到寬信用的傳導機制不暢；

3.影子銀行問題嚴重，我國的影子銀行更多地從事的是“類貸款業務”，應盡快轉型，向西方發達國家學習，發展以ABS資產證券化為主的業務模式；

4.我國金融體系的二元結構明顯。

主要反映在：

1.不成熟的市場基準利率體系制約了市場基準利率準確性：SHIBOR的報價行和參與主體體量不夠，主要還是由國有大型銀行為主導，難以真正反映市場化需求；

2.影子銀行會削弱商行對政策利率的敏感性。因為基準利率反映的是市場的利率，但影子銀行并不在基準利率的報價行之中；

3.利率雙軌制制約了不同利率間的聯動性；

4.利率市場化中的非同步性削弱了不同利率間的聯動性（先貸款，后存款）。

利率市場化的建議：

增強不同利率間的聯動性：建立完備的利率市場期限結構，增強不同利率間的聯動性。

市場利率方面：

a，短期來看：增加基準利率的報價行和參與主體，提高市場參與度；

b，長期來看：培育債券衍生品市場，提高較長期限市場的有限性。

政策利率方面：

a，短期來看：創新貨幣政策工具，通過多樣化的流動性管理尋找到最優的短期利率；

b，長期來看：補充新的貨幣市場工具，扭轉長期以來我國中長期利率傳導不暢的問題。

加強對影子銀行和交叉金融產品的監管：

要嚴格劃分資產負債表的表內業務和表外業務的界限，對于影子銀行要采取“宜疏不宜堵”的策略，將現在影子銀行中大量的“類貸款”業務轉型至ABS等金融衍生品業務，優化影子銀行的產品，促使影子銀行回歸本源，與商業銀行的業務形成互補，完善金融市場的資產配置有效性。

中國銀行網站_金融市場_存/貸款利率_人民幣貸款利率

服務熱線：

95566

信用卡熱線：

4006695566

中國-利率|2013-2023數據|2024-2025預測

中國-利率

當前值，歷史數據，預測，統計，圖表和經濟日歷-中國-利率.

現值

前次數據

最高

最低

日期

單位

頻率

3.65

5.77

3.65

2013-2023

日常

（第四篇）我國的基準利率是什么？-知乎

基準利率是一個比較熱的詞，大家可以在網上搜一下最新的基準利率，然后再搜搜19，18、17、16年的基準利率，大家會發現，能搜到的信息只有標題變了。

什么19年基準利率，18年基準利率，但是仔細看看里面的數字，就會發現不管是存款還是貸款基準利率，或者是公積金貸款利率，這么多年來一個數都沒變過。

也就是說各財經網站發布的消息，只有標題換了，內容一點都沒變。這不是標題黨嗎，這是道德的淪喪還是人性的扭曲，或者是各網站涉及到這方面內容集體被黑了，還是什么恐怖的都市傳說？

這是怎么了呢？難道是我國的基準利率就真的幾年來一直沒變，但我國的金融市場這幾年這么熱鬧，基準利率為啥冷眼旁觀呢？

什么是基準利率？

咱們今天就聊一聊基準利率的事，也順便捋一捋我國的基準利率體系是怎么回事。

首先看什么是基準利率。

一句話介紹就是在一個國家里作為各種利率的起算標準和依據的利率，也可以說基準利率是其他各種利率的標桿和榜樣。

市場上各種各樣的利率或多或少，不論怎么變都會去參考一下基準利率，可以說基準利率是其他利率的主心骨和學習的榜樣。

既然榜樣的力量是無窮的，那么基準利率的能量也是巨大的。

當基準利率改變了，其他各種各樣的利率都得琢磨琢磨，是不是咱們也跟著變一下。人家基準利率作為榜樣和愛豆都下調了，咱們怎么的也得意思意思降點。

或是基準利率上調了，咱們就別老破盆，總端著了，跟著漲點吧，向榜樣學習。

基準利率是金融市場上用來作為標桿的利率，其他利率要參照它來變化。即使有的利率或者資產收益率跟基準利率看起來可能實際聯系不大，但是在投資者心理層面也會認為基準利率變了，他不變不合適。

基準利率是一個能引導整個市場預期和投資者心理的這么一個東西。

比如投資了股票，債券，房地產，你手里的這些資產收益率如果在基準利率改變的時候一點都沒變，那你心里就總感覺有那么個事，直到手里的資產收益率跟著基準利率至少意思意思的波動了一下，你這顆心也就放下了。

這就是基準利率的兩個能量，一是其他利率要參考它來變化，二是引導市場預期。

所以說金融市場里的人，不管是職業的還是業余玩票的，或者是腦袋一熱進入金融市場來捐款的，都會有意無意的關注基準利率的變化。

簡單總結一下：基準利率是其他利率的核心，其他各種利率都圍繞著基準利率向上或者向下的運動。

這感覺類似于我們政治經濟學里說的價格圍繞價值波動，基準利率就好比是價值，其他各種各樣真實的利率就是價格。

目前世界上不同的國家，因為國情不同，金融市場規模差的也比較大，所以各國采用的基準利率都不一樣。有的國家是政府直接定一個基準利率，說什么就是什么，我的地盤我做主。有的是在民間各種利率當中選一個德高望重的利率來作為基準利率。

那么基準利率這么重要的東西，肯定不是隨便哪個就能做的。

成為基準利率的三個條件

能成為基準利率，至少需要具備以下三點才可以。

第一點是基準利率應該是由貨幣或者資本市場供求關系決定的，他的升降能反映市場的真實供求關系才可以，也就是他不能脫離群眾。

第二點是基準利率應該是在一個國家中，交際面很廣才行，也就是其他各種利率或多或少都得跟他有點血緣關系才行，否則他怎么去影響其他利率，也就是它得像龍一樣，跟誰都能交朋友，所以龍生九子，各個不同，開枝散葉，大家才能聽老祖宗的話。

第三點是基準利率必須能做到上傳下達，黑白兩道通吃，通過它把官方和市場聯系起來。上能把一國政府的意圖有效傳達到基層，下能把基層的訴求反映到管理層那里。

只有能做到這三點的利率才有能力被拿來作為基準利率。

那么在目前金融市場上，能做到這三點的利率其實還不少，那應該選誰好呢？

還是那句話沒有最好的，只有最合適的。

要看不同的市場結構了，不同的金融市場，適合做基準利率的利率是不一樣的。

比如有的國家用銀行間同業拆解率當基準利率；有的國家是央行直接指定一個，也就是政府來定；有的國家是參考一攬子利率取個類似平均值的數來作為基準利率；還有的國家用回購利率來作為基準利率。

各式各樣用什么的都有，只要能做到剛才咱們說的三點就行。對了，剛才提到的什么同業拆借利率，回購利率后面會詳細說的。

那么基準利率是什么咱們基本上算是了解了，這時候咱們就可以看看我國的基準利率是怎么個情況了。

我國的基準利率

咱們國家的基準利率多年以來都是由央行指定的存款和貸款基準利率。

注意他們的名字就叫存貸款基準利率，絕對的根正苗紅，正統血脈，我們在央行能查到這個基準利率。

但是咱們剛才也說了，基準利率的第一點就是要反映市場真實的供求關系，要總是政府來指定，這也說不過去，總讓人感覺這個基準利率跟市場脫鉤了，帶有很明顯的行政命令色彩。當然了，之所以一直由央行指定，是有歷史原因的。

咱們金融市場非常的年輕，不要總去跟英美比，他們的金融市場比咱們老了一百多歲。比咱們成熟很正常，老了一百多能不成熟嗎。但是咱們雖然年輕，進步的速度是快的。

所以人民銀行，也就是央行在2015年10月23號，就發布了一個<2015>325號文件，這是一個推動利率市場化改革的通知，里面就提到要放開商業銀行，村鎮銀行，財務公司，金融租賃等等金融機構的存款利率上限，注意是存款利率。

讓這些機構可以根據相應的存款基準利率自行確定利率，也就是央行給了這些機構自由決定存款利率的權力。

然后這個325號文件里還附帶了，一個存貸款基準利率表。這個表里寫的基準利率從2015年10月24號，也就是這個325號文件出臺的第二天開始執行。

注意剛才咱們說的325號文件只提到了存款利率市場化，要放開貸款利率的事沒說。

有意思的是自從2015年10月23號，這個文件發布以后，到現在2020年了，過去快5年了，央行就再也沒調整過存貸款基準利率了。我們可以去央行網站看看，從那以后，央行的貨幣政策司下面的利率政策發布那個板塊就沒再更新過。

而且我們開頭也說了，去網上查最近這五年的的基準利率，各個網站給的基準利率都是五年來一直沒變，就是325號文件里的那個數，五年都沒變。

但是這五年來我們的金融市場可是很熱鬧的，基準利率一直不變這個事不合常理。

我們以前聊過LPR，說過這個利率是央行的親女婿，央行一直在主推他成為貸款基準利率。而且確實也在積極推進，尤其是19年把LPR改革之后的新LPR，已經具備了咱們前面說的三點特征，完全可以肩負起貸款基準利率的責任。但是這個LPR是貸款基準利率，那存款基準利率哪去了呢，為啥5年來一直沒變呢，難道真的如325號文件所說，交給市場決定了，央行放棄了指導存款基準利率了？

還是這么多年來，存款基準利率在其他渠道公布，老邢一直被蒙在鼓里？

帶著這個問題，老邢問了好多投資圈的朋友

發現大家還真都忽略了存款基準利率的事，很多人都沒注意到這件事。因為大部分人都只注意貸款基準利率。我這一問，給大家問蒙了，大家都反映都差不多，對呀，存款基準利率存在感太低了，這幾年來沒人注意他，他哪去了。而且貸款基準利率也不發布了，央行這是鬧哪樣。

那么真相只有一個，解鈴還須系鈴人，央行的事，就要央行的人來解釋才權威。

帶著這個疑問，老邢請教了一個作為央行資深工作人員的同學，一個很靠譜的，高尚的，純粹的，脫離了低級趣味的同學。通過內部人士的解釋，老邢終于把這件事搞明白了。

事情的真相是這樣的。

央行從來沒有放棄要指導存款基準利率，之所以5年沒有出臺新的存貸款基準利率。僅僅是不想出，認為沒有必要，就這么簡單，老邢想多了。

因為存款基準利率正如325號文件說的那樣，交給市場了，你們自決定去，反正也不重要。而貸款基準利率這邊，央行退居幕后，主推自己親女婿LPR。

從2020年1月1號年開始，所有新發放的浮動利率貸款全都要參考LPR。而從2020年3月1號開始，所有的貸款，都要參考LPR。也就是咱們現在做節目這個時間點，LPR已經正式成為了我國的貸款基準利率，央行在貸款基準利率這方面開始退居幕后垂簾聽政去了，原則上是盡量不去指導貸款基準利率了，讓自己女婿LPR放開干。而這個LPR可是市場化利率，這就說明我國在利率市場化方面已經走出了實質性的一步。

但是子曰:原則嘛，就是用來打破的，央行可從來沒說就徹底放棄調控貸款基準利率了。必要的時候，女婿不中用了，老人家還得親自出馬。

而存款基準利率這邊，央行一直就是攥在手里的，就沒有找個什么利率來代替。之所以五年來一直沒動，是因為央行感覺沒有必要調整。同樣央行從來沒說以后就放手不管了。到了該管的時候，央行自然還會出手。

這就是我國目前的國行版存貸款基準利率的基本情況。

正版的說完了，我國市場上還有幾個山寨的基準利率呢，也就是說有的人或者投資者，除了看看正版基準利率外，還會習慣性的參考同業拆借率，國債利率和回購率等等利率。

這個時候這幾個利率也能作為臨時的基準利率來用用。之所以會這樣，一個是因為習慣，順手了，另一個是這幾個山寨基準利率的變化頻率比正版的LPR要高，畢竟LPR一個月才變一次，而存款基準利率，都5年沒變了。

市場是變化無常的，在正版基準利率來不及對及時反映市場的情況下，就需要站出來幾個利率來代替基準利率。

也可以說，當有編制的基準利率出差沒在單位的時候，同業拆借，國債利率等等幾個利率可以作為臨時工頂一會。

這就是我國目前大體上的基準利率體系。

美國存款基準利率

說完了我國，我們再看一下美國的基準利率啥樣，老美畢竟是金融超級強國，說金融就沒法繞開它。

在美國目前普遍認可的正版基準利率叫聯邦基金利率。也就是美聯儲經常說的加息，降息什么的說的就是這個利率。

這個利率聯邦基金利率本質上是一種同業拆放利率，咱們后面會聊什么是同業拆放利率。

美聯儲本身是參與到同業拆借利率市場中的，也就是說美聯儲自己就在干既當裁判又當運動員的事。所以說美國的基準利率也是能被受美聯儲操控的，美國的利率體系也不是完全的市場化。

別看老美經常吹自己多利率市場化，還打擊其他國家操控匯率，其實他們自己的也一樣。老美自己耳朵后面那點泥要不是它真的看不見，要不就是故意看不見。

那么除了正版的聯邦基金利率作為美國的基準利率，美國跟中國也差不過，也有不少臨時工基準利率。這些臨時工基本上也都是同業拆解，國債利率等等。

其他國家的基準利率咱就不一一說了，也不重要，中美兩國的了解了就足夠了。

文章來源——公眾號：

經管老邢

文章音頻版也在公眾號

我國的利率有幾種？除了央行的基準利率，貨幣市場利率和銀行利率相互之間有什么關系？能舉例說明嗎？-知乎

推薦看中國人民銀行行長易綱的《中國的利率體系與利率市場化改革》，里面體系化介紹我們國家的利率體系

下面是結合了我的理解畫出來的圖

利率的本質是資金（生產要素的一種）的價格，也是對延遲消費的報酬，利率的變動可以影響社會的資源配置與行為（消費、投資、進出口、跨境資本出入）。我們國家的利率體系總的來說是通過貨幣政策調控銀行流動性，釋放利率政策信號，引導市場基準利率以政策利率為中心，并通過銀行體系傳導至貸款利率，總的目標是調控宏觀經濟、維護銀行體系平穩、保持幣值穩定、將資源引導至實體企業、促進經濟增長。

我國利率體系

上面三條線是不同利率（到期期限不同）的傳導機制，它們主要目的是為了確定利率曲線（對風險管理、公允價值計量、地方債券定價很重要）

第一條線（短期）：

央行每日利用公開市場操作調控流動性，確定

七日逆回購利率（7日OMO）→DR007（銀行之間以利率債質押借款的利率）

圍繞

OMO

波動，上限為

SLF（央行借給金融機構短期資金利率7日SLF=7日OMO+100BP）

，下限為

超額準備金率（央行給超額準備金的利率）

（SLF和超額準備金率共同組成短期利率的

利率走廊

）

→

貨幣市場（國庫券、商業票據、銀行承兌匯票、可轉讓定期存單等短期信用工具利率）

年末平穩春節期間的流動性

第二條線（中期）：

央行每月開展MLF操作，確定

MLF利率

（商業銀行、政策性銀行質押優質債券從央行獲得中期貸款）→

LPR

（貸款市場報價利率，銀行借貸給優質客戶的利率）報價方式就是MLF加幾個點，

shibor

（上海銀行同業拆借利率，銀行貸給銀行的利率）→貸款利率（金融機構新發放貸款已基本參考LPR定價，代替貸款基準利率）

第三條線（長期）：

MLF利率會影響市場對未來預期→決定

國債收益率

→債券市場利率

補充線：

活期存款利率，存款基準利率提供指導（但現在銀行更多參考LPR），存款利率自律約定上限為基準利率加點確定，下限為超額準備金率

而這三條線對應利率曲線不同部位

“收益率曲線的短端為貨幣市場基準利率，直接受央行貨幣政策操作的影響；長端則為國債收益率，主要反映市場對未來宏觀經濟走勢的預期。”

———易綱《中國的利率體系與利率市場化改革》

綜上，個人理解為：

1.金錢是一種生產要素，央行是生產商，銀行是批發商，市場為價值賦予者（具體落實到實體經濟和各類資產上）

2.市場上各種復雜名稱利率，本質是期限、借貸方信用質量、程序（是否質押）不同

“目前，中國的真實利率略低于經濟增速，處于較為合理水平。中國形成較為完整的市場化利率體系，主要通過貨幣政策工具調節銀行體系流動性，釋放政策利率調控信號，在利率走廊的輔助下，引導市場基準利率以政策利率為中樞運行，并通過銀行體系傳導至貸款利率，調節和優化資源配置，實現貨幣政策目標。”———易綱《中國的利率體系與利率市場化改革》

易綱《中國的利率體系與利率市場化改革》

2021年央行存款基準利率一覽表_騰訊新聞

銀行正式上漲存款利息，個人存款全面提高利潤：2021年10月至11月，工商銀行、中國銀行，郵政儲蓄銀行、建設銀行、農業銀行、交通銀行、招商銀行、浦發銀行、光大銀行、民生銀行、興業銀行、華夏銀行等各類銀行全新存款利率表

2021年10月至11月，工商銀行、中國銀行，郵政儲蓄銀行、建設銀行、農業銀行、交通銀行、招商銀行、浦發銀行、光大銀行、民生銀行、興業銀行、華夏銀行等各類銀行全新存款利息表

人民幣存款基準利率調整表2021

單位：年利率%

項目利率

一、活期存款0.35

二、定期存款

一.整存整取

三個月1.10

半年1.60

一年2.50

二年3.10

三年3.75

二.零存整取、整存零取、存本取息

一年1.70

三年2.30

三.定活兩便按一年以內定期整存整取同檔次利率打六折執行

三、協定存款2.15

四、通知存款年利率%

一天0.80

七天1.35

五、個人住房公積金存款年利率%

當年繳存1.5

上年結轉1.5

各大銀行最新存款利率2021

基準利率

一年1.500

二年2.100

三年2.750

中國銀行

一年1.750

二年2.250

三年2.750

五年2.750

建設銀行

一年1.750

二年2.250

三年2.750

五年2.750

工商銀行

一年1.750

二年2.250

三年2.750

五年2.750

農業銀行

一年1.750

二年2.250

三年2.750

五年2.750

郵政銀行

一年2.100

二年2.250

三年2.750

五年2.750

交通銀行

一年1.750

二年2.250

三年2.750

五年2.750

招商銀行

一年1.750

二年2.250

三年2.750

五年2.750

上海銀行

一年1.950

二年2.400

三年2.750

五年2.750

光大銀行

一年1.950

二年2.410

三年2.750

五年3.000

浦發銀行

一年1.950

二年2.400

三年2.800

五年2.800

平安銀行

一年1.950

二年2.500

三年2.800

五年2.800

寧波銀行

一年2.000

二年2.400

三年2.800

五年3.250

中信銀行

一年1.950

二年2.300

三年2.750

五年2.750

民生銀行

一年1.950

二年2.350

三年2.800

五年2.800

廣發銀行

一年1.950

二年2.400

三年3.100

五年3.200

華夏銀行

一年1.950

二年2.400

三年3.100

五年3.200

興業銀行

一年1.950

二年2.750

三年3.200

五年3.200

北京銀行

一年1.950

二年2.500

三年3.150

五年3.150

渤海銀行

一年1.950

二年2.650

三年3.250

五年3.000

恒豐銀行

一年1.950

二年2.500

三年3.100

五年3.100

浙商銀行

一年1.950

二年2.500

三年3.000

五年3.250

吉林銀行

一年1.950

二年2.520

三年3.300

五年3.600

東莞銀行

一年2.025

二年2.520

三年3.025

五年3.250

南京銀行

一年1.900

二年2.520

三年3.150

五年3.300

江蘇銀行

一年1.920

二年2.520

三年3.100

五年3.150

齊魯銀行

一年1.875

二年2.520

三年3.300

五年3.600

徽商銀行

一年1.950

二年2.500

三年3.250

五年3.250

河北銀行

一年2.250

二年2.730

三年3.300

五年3.300

長沙銀行

一年2.025

二年2.835

三年3.575

五年3.705

錦州銀行

一年1.95

二年2.73

三年3.575

盛京銀行

一年1.950

二年2.730

三年3.570

五年4.220

晉商銀行

一年1.950

二年2.730

三年3.575

五年4.500

西安銀行

一年2.025

二年2.520

三年3.300

五年3.600

重慶銀行

一年2.000

二年2.520

三年3.300

五年4.300

龍江銀行

一年1.950

二年2.730

三年3.575

五年3.900

漢口銀行

一年2.250

二年2.800

三年3.250

五年3.750

注：以上利率僅供參考，不做任何建議，具體詳情請咨詢各銀行網點柜臺，以當地各營業廳公布的利率為準。

一文回顧中國利率十年走勢_澎湃號·湃客_澎湃新聞-ThePaper

“本文要點

2010年以來，中國市場利率水平總體呈下降趨勢，下降速度和幅度受到中國儲蓄率下降和利率市場化提升的約束。貨幣市場利率受到金融當局總量調控、監管調整的影響，波動很大。對此，人民銀行推出了利率走廊機制，精細化貨幣政策操作，貨幣市場利率波動有所減緩。

國際比較來看，中國債券市場利率的波動性相對較小，這受到債券市場投資者構成和貨幣政策存貸款基準利率約束，也受到人民銀行既調控短端利率也干預中長端利率的影響。債券市場利率與貸款市場利率“雙軌”定價的現象長期存在，二者之間的利差波動較大。

在利率市場化的進程中，為促使貸款利率更及時反映市場資金供求，人民銀行改革LPR形成機制，強化MLF利率的定價作用。目前金融機構定價貸款利率由依據原來經國務院批準的貸款基準利率改變為人民銀行確定的MLF利率，與債券市場利率的息差有所穩定。

MLF與LPR更能靈活及時反映市場供求，但仍然只是利率市場化的半途——

第一，既調控短期利率又調控中長期利率本身是矛盾的，中國貨幣市場利率波動較大有這方面原因。

第二，結構性流動性短缺的貨幣政策操作框架，在外匯占款基本零增長的背景下保持高存款準備金率，加重了商業銀行非市場化成本。

第三，利率市場化的核心是市場交易，即通過現貨交易與衍生品交易綜合作用，來定價發現中長期利率。央行直接調控中長期利率，用MLF利率替代貸款基準利率，債券市場利率與MLF政策影響下的貸款利率仍然保持“雙軌”局面。

在經濟景氣溫和或者偏弱時期，利率市場化機制發揮作用的空間較大。在經濟過熱背景下，宏觀調控的價格手段、數量手段和行政手段哪個居于主導，利率“雙軌”或者“并軌”的演變，都需要現實去檢驗。貨幣當局確定短期基準利率，商業主體金融交易發現利率曲線，是市場化的方向。

——CF40特邀成員、泰康保險集團股份有限公司助理總裁、泰康資產管理有限責任公司首席戰略官張敬國，泰康保險集團股份有限公司高級風險經理劉怡”

中國利率走勢變化分析

文|張敬國劉怡

圖源/攝圖網

2010年以來，中國各類利率（貨幣市場利率、債券市場利率和貸款利率）的水平、波動率、收益率曲線結構以及貸款利率與債券收益率的息差出現了一些規律的和不規律的變化。

利率變化

（一）利率水平

1.貨幣市場利率

銀行間市場7天回購利率（R007）2011年至2014年處于較高水平，年度均值高于3.5%，2017年和2018年均值在3%-3.5%之間，其余年份低于3%。利率水平總體呈下行趨勢。

圖1短期資金利率（R007）水平及變動

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

2.債券市場利率

10年期國債收益率呈周期性波動，中樞稍有下移。收益率最高點出現在2013年末，達4.72%，收益率低點出現在2016年中和2020年上半年，分別低至2.64%和2.48%。

圖210年期國債收益率水平

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

3.貸款利率

貸款利率水平呈下降趨勢。2015年之前，一般貸款加權平均利率、貸款基礎利率（LPR）和貸款基準利率走勢較為一致且處于較高水平。2015年下調存貸款基準利率后貸款加權利率水平較之前有所下降，仍圍繞基準利率變動。2019年8月人民銀行改革LPR形成機制并強化其定價作用后，一般貸款加權利率水平進一步下行。

圖3貸款利率水平及變動

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

（二）貨幣市場與債券市場利率波動

1.貨幣市場利率

銀行間市場7天回購利率（R007）波動率整體前高后低。其中2011年至2014年波動較大，2015年有所下降，2017年后波動率稍有回升，但整體處于較低水平，個別高點出現在季末、年末臨時性資金緊張時期。

圖4短期資金利率（R007）波動率

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

2.債券市場利率

債券市場收益率呈現周期性變化，波動率多年來沒有明顯的規律，在債券市場價格下跌的熊市和債券市場價格上漲的牛市相互切換時波動率上升，市場平穩時波動率降低，個別時點出現較高波動。

圖510年期國債收益率波動率

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

（三）收益率曲線

收益率曲線變化主要分為上下移動和陡峭程度變化，通常以各期限國債收益率水平的變化體現國債收益率曲線的上下移動，以國債收益率的期限利差（10年期國債收益率-1年期國債收益率）來衡量收益率曲線陡峭程度變化。

1年期國債收益率和10年期國債收益率在大部分時間保持同向變化，但是變化幅度差別較大。例如2017年為“熊平”，10年期國債收益率上行87bp，1年期國債收益率上行114bp，期限利差收窄27bp；2018年為“牛陡”，10年期國債收益率下行65bp，1年期國債收益率下行119bp，期限利差擴大54bp。

圖6國債收益率期限利差

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

（四）貸款利率與債券收益率息差

利率的變化還表現為貸款和債券作為兩類資產的息差變化。以一般貸款加權平均利率與10年期國債收益率的差來看貸款利率與債券收益率的息差變化情況。國債是無風險資產，貸款是一種信用資產，二者回報率之差，反映信用風險溢價的變化，但是在中國市場上，息差更體現二者定價和調控因素方面的差異。隨著貸款利率市場化的推進，二者息差的變化波動程度逐步降低。

2015年之前一般貸款加權平均利率基本與貸款基準利率同步變動，債券收益率周期性波動，二者息差在2%-4.5%之間有較大波動；2015年11月之后貸款基準利率維持在4.35%不再變動，銀行貸款利率普遍參考基準利率定價，也未發生大幅變動，貸款利率與債券收益率二者之間的息差隨債券市場收益率變化而波動；2019年8月LPR改革強化后，貸款利率反映市場資金供求效率提高，目前二者息差較為穩定，在2.4%-2.8%的區間小幅波動。

圖7貸款與債券息差

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

利率變化原因

（一）利率水平

利率水平的變化是多種因素作用的結果，不同時期各個因素對利率影響的顯著性不同。2012年以來，經濟增速緩慢下行，投資回報率逐步下降，通貨膨脹率波動降低并維持在較低水平，利率水平呈下降趨勢。2008年后中國社會凈儲蓄率下降，表現之一是經常項目順差對GDP的比重由10%持續下降到2%左右。凈儲蓄率的下降延緩了利率水平下降的速度。

凈儲蓄率、國際收支變化通過資金供求、流動性變化進而影響利率水平。2002年后經常項目順差一度快速上升，大量外匯資金涌入，為維護匯率穩定，人民銀行購買外匯投放大量基礎貨幣，雖然通過發行央票、提高準備金率等手段對沖，但流動性總體充裕。2011年后，經常項目順差/GDP在3%甚至在2%以下，外匯流入增加貨幣供給的影響減弱，銀行體系流動性偏多的狀況發生變化，人民銀行主動供給和調節流動性的力量增強，利率水平相對于實體經濟總體偏低的狀況發生變化。

基于宏觀經濟景氣相機抉擇的貨幣政策調控，直接影響各種類、各期限的利率水平。2010年以來，人民銀行5次上調、8次下調貸款基準利率，并在2019年8月改革強化LPR后，3次下調LPR的參考基準中期借貸便利（MLF）利率的水平，對貸款市場利率水平進行調控。

圖8貨幣政策對利率水平影響

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

中國利率市場化是一個長期過程。1996年人民銀行規定金融機構貸款利率可以在基準水平上下浮動10%，之后不斷擴大。2013年7月，取消貸款利率浮動的限制，2015年10月取消存款利率浮動的限制。盡管現實中仍然有隱形約束，但是市場化改革提高了資金效率，對利率水平偏低的問題有所糾正。

此外，金融監管政策影響貸款與債券的需求或者供給，也會對利率水平產生影響。2017年，銀監會啟動對銀行業金融亂象的檢查和整治工作，《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》、《商業銀行流動性風險管理辦法》等監管文件陸續征求意見，銀行理財余額增速下行，對新發行債券的需求降低，還有金融體系去杠桿下商業銀行主動收縮表內外債券投資業務，債券市場拋售壓力增加，債券收益率上升。金融監管的標準松緊、重點對象在不同時期的變化，對金融機構經營進而對市場利率產生影響。

另外，我國經濟金融對外開放推進，利率變化受國際市場影響加深，中美利率在過去十年走勢方向上大多數時間較為一致。中美經濟政治關系的演化直接影響宏觀經濟運行狀況和預期，影響利率水平。

圖9中美10年期國債收益率走勢對比

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

（二）貨幣市場與債券市場利率波動

貨幣市場利率直接受到貨幣政策操作的調控。為降低貨幣市場利率的波動，2015年人民銀行提出中國利率走廊模式，利率走廊的上限為常備借貸便利（SLF）利率，下限是超額準備金存款利率。通過利率走廊的機制，人民銀行關注并調控存款類金融機構間的債券回購利率（DR007）在走廊間運行，貨幣市場利率的波動率有所下降。

同時，人民銀行提高貨幣政策操作精細化，對短期流動性波動進行“削峰填谷”式的微調操作。2013年初人民銀行創設公開市場短期流動性調節工具（SLO）和常設借貸便利（SLF），在銀行體系流動性出現臨時性波動時相機運用。當稅收集中上繳國庫或節日現金大量投放等季節性因素導致資金供應出現短期缺口、貨幣市場利率面臨上行壓力時，人民銀行開展不同期限的公開市場逆回購操作投放流動性（日常投放以7天逆回購為主，春節等節假日投放以14天逆回購為主），并安排逆回購到期時間與后續財政支出或節后現金回籠的節奏相匹配，從而保持流動性總量相對穩定、促進市場資金供求均衡、降低利率波動率。

圖10人民銀行公開市場操作

數據來源：Wind

2016年至2018年，金融體系去杠桿助推市場利率大幅波動。針對國有企業債務杠桿高、金融機構資產負債錯配、多層產品嵌套等問題，人民銀行、財政部、銀監會等監管機構出臺多項監管政策并展開專項檢查，加強金融監管，將表外理財、同業存單等納入宏觀審慎評估（MPA）考核，約束和規范地方政府和金融機構投融資行為。同時人民銀行上調公開市場逆回購利率、SLF利率和MLF利率，提高融資杠桿成本，壓縮金融機構套利空間。金融體系去杠桿階段性地收緊了流動性并加大了市場利率的波動。

另外，經濟突發事件加大債券市場利率的波動。例如，2011年云南省公路開發投資有限公司向債權銀行發函表示“只付息不還本”，市場認為城投債違約風險增加，投資者情緒恐慌紛紛贖回債券基金，基金公司面對贖回壓力，拋售流動性好的利率債導致利率出現大幅波動。2014年末中證登發布《關于加強企業債券回購風險管理相關措施的通知》，部分低評級企業債失去質押資格，喪失流動性，基金被迫降杠桿，流動性好的利率債遭到拋售導致利率波動。

（三）收益率曲線

長期以來，人民銀行主要通過調整不同期限的存貸款基準利率來影響利率曲線，近年來不斷增加調控手段。

2013年，人民銀行對部分到期的3年期央行票據開展續作，同時向金融機構提供短期流動性支持滿足當期需要，將凍結長期流動性和提供短期流動性相結合影響收益率曲線。

2014年9月，人民銀行創設MLF，向銀行體系投放3個月到1年期的流動性,發揮中期政策利率的作用。目前人民銀行通過政策利率公開市場7天逆回購利率調控短期市場利率，通過MLF利率調節中長期市場利率來影響收益率曲線。

此外，人民銀行于2013年創設短期流動性調節工具（SLO），提供1天至7天短期資金，在銀行體系流動性出現臨時性波動時相機運用，創設常備借貸便利（SLF）以滿足金融機構1個月到3個月期限的大額流動性需求，2014年推出抵押補充貸款（PSL），向金融機構提供3年至5年期的長期資金以支持國民經濟重點領域和薄弱環節，2013年推出LPR集中報價和發布機制，2019年改革LPR形成機制，在MLF利率基礎上加點形成，并在原有1年期品種基礎上增加5年期品種，為銀行發放住房抵押貸款等長期貸款的利率定價提供參考。

人民銀行創設的一系列貨幣政策工具覆蓋各個期限，操作數量和價格共同影響收益率曲線。

除了貨幣當局政策調控的影響，短期利率水平以及投資者對未來經濟增長、投資回報率及通貨膨脹率的預期，是影響收益率曲線的基本因素。此外，不同類型投資者對于債券品種和期限的偏好不同，銀行偏好5年以內的中短期債券，保險資金為了匹配負債端偏好長期債券，投資者結構的變化會導致各期限債券的需求變化，對期限結構產生一定影響。隨著中國債券市場對外開放程度提高，中國國債的相對吸引力增加，境外機構投資資金增多，特定時期會增加對某個期限債券的需求，影響這類期限收益率。

（四）貸款利率與債券收益率息差

2013年人民銀行放開貸款利率下限管制，金融機構貸款利率實際上仍然依據人民銀行公布的貸款基準利率浮動確定，貸款基準利率調整頻率低，而債券市場對經濟走勢和市場資金供求反應更加敏感，貸款利率與債券收益率之間息差波動較大。2019年8月人民銀行改革貸款市場報價利率，并強化LPR、MLF的定價機制，金融機構貸款利率越來越多地受到MLF利率影響。同時MLF利率變動對回購利率和債券收益率也會起到一定引導作用，貸款利率和債券收益率的息差有所穩定。

2008年為應對國際金融危機對中國的負面影響，金融機構貸款增速跳升，之后受到金融當局調控而減緩，但是金融機構創新增加，理財等產品增多。金融機構資產負債結構和期限結構復雜化，對金融市場流動性的變化更為敏感。2013年為了控制影子銀行，金融監管機構收緊流動性，資金供應大幅波動，債券市場利率大幅上升，貸款利率粘性大而變化緩慢，二者息差收窄。2018年貨幣市場基金規模增長迅速，對銀行體系的低成本存款產生分流效應，銀行負債端資金成本提升，構成貸款利率上行的壓力，同時貨幣市場基金增加了投資債券的需求，推動債券收益率下行，二者息差走闊。

利率變化的國際比較

中國的金融市場和利率體系借鑒了國際上包括美國的經驗。國際比較有利于發現中國的特點和改進的方向。

圖11中美資金利率波動率（DR007&聯邦基金利率）

圖12中美資金利率波動率（R007&SOFR）

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

（一）中美利率波動性比較

1.貨幣市場利率

中國貨幣市場利率波動率高于美國。中國存款類金融機構7天回購利率（DR007）和美國聯邦基金利率（FFR）分別是兩國央行貨幣市場基準利率，DR007的年度波動幅度（最高利率與最低利率之差）基本在0.85個百分點以上，除2018年外均高于FFR；從單日利率較上日變化幅度來看，DR007波動大于FFR的天數維持在200天至240天，FFR較上日變化較大的情況維持在25天以下。對比中國銀行間市場7天回購利率（R007）和美國有擔保隔夜融資利率（SOFR），大部分時間中國資金波動率高于美國，R007較上日波動大于SOFR的天數維持在150-200天，SOFR較上日變化較大的情況維持在60天以下。

表1中美貨幣市場波動率對比

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

貨幣政策調控框架差異是兩國貨幣市場利率波動性差別較大的基礎。

1993年美聯儲將聯邦基金利率作為貨幣政策操作目標，貨幣政策調控短端資金利率，通過短端利率的變化間接影響中長期利率進而影響通脹和就業等宏觀經濟變量。中國的貨幣政策多年來以信貸、貨幣供應量、社會融資規模等為中介目標，同時將存貸款基準利率及公開市場操作作為貨幣政策工具。公開市場操作既調控基礎貨幣，又調控貨幣市場利率，是貨幣政策操作日常手段。而貨幣政策以數量調控為主操作難度大，可能導致金融市場流動性和貨幣市場利率的較大波動。

美聯儲和美國貨幣市場溝通充分，定期召開議息會議，其他時間一般不調整利率，提高了利率透明度。中國央行逐步加強預期管理，但主要采取相機抉擇方式，有時甚至“出其不意”的進行調控，市場預期不穩定容易引發利率波動。

2.債券市場利率

圖13中美債券波動率

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

美國國債波動率明顯高于中國國債波動率。以10年期國債為例，從年度波動幅度（最高利率與最低利率之差）來看，美債收益率年內波動幅度達1個百分點以上的年份較多，中國國債收益率只有2013年和2014年年內波動幅度超過1個百分點。從每日收益率較上日變化幅度來看，美債波動大于中債的天數明顯較多，美債收益率較上日變化較大的情況基本維持在150天至200天，中債收益率較上日變化較大的情況維持在50天至100天。

表2中美債券波動率對比

數據來源：Wind，數據截至2020年6月末

中國國債波動率明顯小于美國國債波動率的原因有幾方面：

（1）持有者結構

從萬得資訊中可以查到，中國國債持有人以銀行和保險機構為主，占比65%-75%，證券公司、基金、境外機構持有量合計占比10%-20%，債券市場的資金配置需求居主導，大量投資者持有到期。美國債券持有人更多元，其中海外投資者占比約40%，受國際風險事件影響較大，共同基金持有10%-15%，銀行和保險公司只持有7%左右，多元的持有者給市場帶來交易和波動。

（2）規模與流動性

中美兩國債券市場的規模與流動性差異較大。2019年末美國國債市場存量規模達22.7萬億美元，相對GDP比例超過100%；中國國債市場存量規模16.7萬億元（約2.4萬億美元），相對GDP比例不足20%。國債市場流動性方面，2019年美國國債的日均成交量為6000億美元，換手率（國債日均成交量與國債余額之比）為2.6%；中國國債日均成交量僅有1400億人民幣（約200億美元），換手率為0.8%，流動性弱于美國。

（3）貨幣政策調控

美國貨幣政策調控短端的聯邦基金利率。中國同時調控短期和中長期利率，2015年前調控多個期限（6個月至5年以上）的存款和貸款基準利率，目前通過公開市場逆回購利率、MLF、LPR調控短中長期貸款利率。商業銀行作為債券的主要投資機構，會考慮到貸款和債券的替代關系，中長期貸款的定價一定程度影響中長期債券定價，對中長期國債波動率有限制影響。

（二）中國LPR與美國PR比較

中國LPR是利率市場化的一部分，其來龍去脈可以參考美國的歷史和現狀。

1.產生背景

美國商業銀行最優貸款利率（PrimeRate,PR）產生于1933年，用于界定貸款利率下限，結合存款利率上限Q條例以保護商業銀行息差。中國LPR產生于2013年，2019年改進報價機制，定位為利率市場化改革，宣稱代替原來的貸款基準利率，作為金融市場基準利率體系之一。

2.定價機制

1994年后美國的最優貸款利率（PR）勾掛聯邦基金目標利率，PR=聯邦基金目標利率+300bp。中國LPR在1年期MLF利率基礎上加點形成，LPR=1年期MLF利率+銀行報價平均加點。與美國的300bp固定加點幅度不同，中國LPR的加點幅度取決于各報價行自身資金成本、市場供求、風險溢價等因素，目前1年期LPR加點幅度約為90bp，5年期LPR加點幅度約為170bp。

3.使用范圍

中國LPR是銀行貸款的基準利率，不僅用于短期貸款，也用于中長期貸款。美國PR主要用于零售客戶的消費貸款、信用卡透支等業務定價，是銀行貸款定價基準之一。聯邦基金利率、PR、LIBOR、長期國債收益率等均可充當定價基準，商業銀行可根據不同產品的期限及特性來選擇基準利率。美國住房抵押貸款利率主要參考國債收益率而調整確定。

（三）基準利率與市場化

美國貨幣政策的目標基準利率只有聯邦基金利率一個，雖然在次貸金融危機后美聯儲對準備金存款利率進行了調整，也采取過扭曲操作對債券市場收益率有所影響，但是這些都是非常時期的特殊操作。美聯儲確定聯邦基金利率水平，由市場交易去形成多期限的LIBOR和國債收益率，銀行貸款利率和公司信用債收益率在此基礎上市場化確定。

目前中國貨幣政策的短期政策利率是公開市場操作利率，中期政策利率是MLF利率。實際上MLF利率而不是LPR替代了原來的貸款基準利率。LPR本質上類似原來的一般貸款加權平均利率，只是對報價銀行、計算方法、期限種類、報價頻率進行了具體規定和抽樣選擇，它們市場化的代表性有相似之處。

MLF與LPR相對于原來的貸款基準利率機制，更能靈活及時反映市場供求，但仍然只是利率市場化的半途——

第一，央行既調控短期利率又調控中長期利率本身是矛盾的，中國貨幣市場利率波動較大有這方面原因。

第二，結構性流動性短缺的貨幣政策操作框架，在外匯占款基本零增長的背景下保持高存款準備金率，加重了商業銀行非市場化成本，與市場化取向相悖。

結論

2010年以來中國市場利率水平總體呈下降趨勢，下降速度和幅度受到中國儲蓄率下降和利率市場化提升的約束。貨幣市場受到金融當局總量調控、監管調整的影響，波動很大。對此，人民銀行推出了利率走廊機制，精細化貨幣政策操作，貨幣市場利率波動有所減緩。

受債券市場投資者構成和貨幣政策存貸款基準利率約束，以及人民銀行既調控短端利率也干預中長端利率的影響，國際比較來看，中國債券市場利率的波動性相對較小。債券市場利率與貸款市場利率“雙軌”定價的現象長期存在，二者之間的利差波動較大。

在利率市場化的進程中，為促使貸款利率更及時反映市場資金供求，人民銀行改革LPR形成機制，強化MLF利率的定價作用，目前金融機構定價貸款利率由依據原來經國務院批準的貸款基準利率改變為人民銀行確定的MLF利率，相對及時靈活地反映市場變化，與債券市場利率的息差有所穩定。

過去10年中國經濟增長變緩，通脹壓力不很明顯，這是利率水平總體下降、利率市場化較快推進的宏觀環境。中國市場上長期存在“利率幻覺”與“利率逆反”，在經濟過熱時期，貸款實際利率為負的現象也很常見。目前利率水平的確定和利率結構的變化情況，特別是利率市場化的機制，在明顯通貨膨脹時期會出現怎樣的變化，還需要現實來檢驗。

中國利率市場化進程處于半途，債券市場利率與貸款利率定價機制仍然是“雙軌”局面。貨幣當局確定短期基準利率，商業主體金融交易發現利率曲線，終是市場化的方向。

原標題：《一文回顧中國利率十年走勢，張敬國：MLF與LPR仍然只是利率市場化的半途》

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