2023年8月10日，中國期貨業協會發布《期貨和衍生品投資基金合同特別指引》（征求意見稿，“《特別指引》”），我們旗幟鮮明地亮明觀點：《特別指引》意義重大，這意味著中國版IPS（ ）呼之欲出，也意味著“投資決策的不可訴性”將被打破；2018年的資管新規為中國資產管理行業打破剛兌并明確投資風險自擔，使得資產管理回到“投資”的本源，《特別指引》則開始聚焦于“投資”中最核心的投資策略與防范風格漂移（ ）。

一、何謂IPS[1]

IPS（ ）即投資政策聲明，是由投資經理根據客戶的預期收益、風險承擔能力、流動性需求、投資期限、稅收因素以及其他個人投資約束而為客戶進行資產配置和投資組合構建的投資計劃書。

一般而言，一份IPS的核心內容有三大部分：

第一部分是客戶的個人情況，這部分屬于投資者適當性內容（Know Your ），包括個人基本身份信息、財務信息、預期投資目標、風險承擔能力、投資周期、流動性需求、資產偏好（如ESG等）及其他個性化投資限制（比如，家人曾被汽車撞過，不允許投資汽車股）。

第二部分是資產配置與投資組合構建，包括戰略資產配置、戰術資產配置、是否選取外部投資經理（FOF或MOM）、具體投資組合構建（涉及具體投資策略）、投資經理的具體投資權限（是全權自主決策，還是某些投資決策需要事先取得客戶同意）。

第三部分是義務與責任，主要是明確投資經理的義務與責任，包括起草IPS與定期回顧、構建合適的資產配置、選取合適的投資工具、監控資產配置與再平衡、控制投資過程中的費用與支出、監控外部投資經理的投資運作、投資業績評估、利益沖突防范等投資工作內容。

一份良好的IPS是為客戶量身定制的，是投資經理的投資紀律，投資經理要嚴格依據IPS開展投資工作，從而幫助客戶實現預期投資目標。

二、《特別指引》指向中國版IPS

如果僅僅將《特別指引》當做基金合同中有關期貨與衍生品投資內容的撰寫指南，就過于低估《特別指引》的價值了，我們認為《特別指引》指向了中國版的IPS。

中國版IPS，形式上不會是美國樣式，而是通過基金合同的形式呈現。與此前的基金合同相比，根據《特別指引》制作的基金合同中有關投資方面的內容將會納入投資實質內容，而簡單的概括性描述（如“本基金將綜合運用自上而下與自下而上的投資策略精選個股”）。正如《起草說明》（“《起草說明》”）中所述：“提升資管合同的實質性作用，強化信義義務在基金合同中作為合同義務的體現，轉變投資者在簽訂合同時的弱勢地位，提升合同在保護投資者利益和基金效率時的作用”。

1、《特別指引》的第五條明確強調了基金管理人的適當性管理要求，并要求管理人應當確保投資者對期貨和衍生品交易有充分和清晰的了解，并在基金合同中進行充分提示，此處類似于中國版IPS的第一部分。

2、《特別指引》的第七條要求基金合同應明確投資經理的業務經驗和權責，第十二條要求基金合同明確期貨和衍生品類資產按公允價值法估值，第十三條要求基金合同應當詳細約定投資策略，擬重大變更的應事先取得投資者和托管人的同意，第十四條要求基金合同應約定產品風險管理流程、風險控制方案及具體風險控制指標并依據投資策略進行調整，第十五條要求基金合同應當約定基金業績評價指標的披露內容（如區間年化收益率、夏普比率、年化波動率、最大回撤和卡瑪比率等），基金定期報告不能僅披露期末時點凈值，還應披露期間最高值、中位值與最低值，此處類似于中國版IPS的第二部分。

3、《特別指引》的第六條要求基金合同利益沖突情形向投資者充分披露并約定處理方式和程序，第十八條要求基金合同明確對關聯交易管理的約定，第十九條、第二十條及第二十一條要求基金合同明確期貨交易和衍生品交易的特別風險揭示，第二十二條要求基金合同明確重大事項的披露規則，此處類似于中國版IPS的第三部分。

三、對中國資管行業的未來前瞻

雖然《特別指引》的起草主要源于期貨和衍生品的操作多樣、產品豐富、策略靈活和該市場自身帶有的杠桿屬性和交易專業性，有必要對基金合同中的風險揭示、合格投資者培育及信息披露進行補充強化；雖然《特別指引》僅對中國期貨業協會的會員具有自律監管適用性，非該協會會員可按“好人舉手”原則自由適用；我們依然認為，對于中國資管行業而言，《特別指引》具有前瞻性和指引性：

1、《特別指引》生效后，凡是基金的投資范圍中涉及期貨和衍生品資產的，不論基金管理人是否是中國期貨業協會的會員，基金合同均會逐步向《特別指引》靠攏；并且，《特別指引》所呈現的監管原則，亦將會逐步向權益類資產、固收類資產傳遞，即投資策略的詳細化與具體化，不得隨意風格漂移，增加報告期間凈值數據披露的維度等。可以預見的是，為大量私募證券投資基金管理人提供服務的行政管理人和托管人，應該已經在著手修訂、增補基金合同了。

2、《特別指引》生效后，基金投資中的“投資決策不可訴性”將會被打破。過往的司法實踐中，如果基金投資沒有違反基金合同約定的投資范圍和投資比例限制，即使投資經理風格漂移導致基金業績糟糕投資者虧損嚴重，司法機關基本秉持“投資決策不可訴”原則，即不能僅以投資結果不好就認定投資決策有錯。但是，在投資策略詳細化與具體化的背景下，投資策略應當具有實質內容，并且不能隨意風格漂移，如果投資經理未經投資者和托管人事先同意而風格漂移的，將是對信義義務和合同約定的重大違反，“投資決策”行為將具有可訴性。